MicroStrategy估值泡沫或已成定时炸弹！专家揭示投资双重隐患
MicroStrategy 连亏四个季度，但市值却创下新高
尽管 MicroStrategy 连续四个季度亏损，但其市值却达到了历史新高。
2 月 7 日（周三），MicroStrategy 公布了 2024 年第四季度财报：营收同比下降 3%，净亏损 6.71 亿美元，这也帮助公司规避了一笔数十亿美元的税款。然而，公司不仅没有收缩业务，反而加码了比特币策略—— 除了史上最大规模的比特币增持外，还正式更名为“Strategy”，并将比特币符号融入新 logo。
公司联合创始人 Michael Saylor 在财报电话会议上表示：“这个新品牌将我们的身份与比特币紧密联系在一起，展现比特币网络在全球的积极影响。”
股价虽回调，但涨幅仍惊人
上周四（2 月 8 日），Strategy 发布财报后股价下跌约 4%，但上周五（2 月 9 日）迅速反弹。截至周五，股价为 336 美元，虽低于历史最高点 473 美元，但相较过去一年仍上涨超 560%。
创纪录的比特币增持
Strategy 在 2024 年 Q4 购入了价值 205 亿美元的比特币，创下公司单季度最大增持纪录。仅 2025 年 1 月，公司已进行四次比特币购买，其中 1 月 21 日和 27 日两次单笔购买额均为 11 亿美元。
目前，Strategy 持有比特币总值约 304 亿美元，占全球比特币总量的 2%。与 2024 年 Q3 的 252,200 枚相比，公司比特币持仓几乎翻倍至 471,000 枚。
Saylor 在 2024 年 Q3 财报会上曾表示：“我们是一家比特币金库型公司，而且我们在持续增长。比特币每年增长 50%，我们也在跟随它增长。”
市值超出比特币资产两倍，估值成谜
尽管 Strategy 的比特币持仓不断增加，但其市值仍然远远超过公司所持比特币的市场价值。卡内基梅隆大学金融学教授 Bryan Routledge 直言，这种估值差距“无法用理性逻辑解释”。
“Strategy 的市值几乎是其比特币持仓净值的两倍，这个溢价很难解释。” Routledge 在接受《财富》采访时表示。
对于媒体的置评请求，MicroStrategy 并未做出回应。
最佳与最坏的投资情境
Strategy 仍在运营商业智能软件和云计算业务，其客户包括 希尔顿酒店（Hilton）、肯德基（KFC）和制药巨头辉瑞（Pfizer）。但自 2023 年 Q2 以来，公司EBITDA（税息折旧及摊销前利润）始终为负，显示主营业务的盈利能力已经大幅下降。
不过，Saylor 显然更关注比特币投资。Strategy 推出了 “21/21 计划”，计划在未来 三年内购买 420 亿美元的比特币，其中一半资金来源于股权融资，另一半来自固定收益证券。
Saylor 预测：“如果比特币每年涨幅超过 21%，Strategy 每年有可能获得超 100 亿美元 的比特币浮盈。”
Strategy 之所以受到投资者青睐，部分原因是其股票提供了一种间接投资比特币的方式，无需直接购买比特币或 ETF。然而，这种投资方式也意味着额外的风险。
Routledge 指出：“投资 Strategy，不仅要承受比特币价格波动的风险，还要面对市值溢价和实际资产净值（NAV）之间的巨大差距。”
在最佳情况下，Strategy 的市值可能会回归至比特币资产净值，同时比特币价格保持高位。这样，投资者可以做空 Strategy 股价、买入更便宜的比特币，赚取套利收益。
但 Routledge 警告：“目前这个估值泡沫何时破裂，没人知道。正如凯恩斯（John Maynard Keynes）所说：‘市场保持非理性的时间可能比你维持流动性的时间更长。’”
Saylor 的比特币豪赌：从险境中翻盘，但仍暗藏风险
Saylor 的比特币策略曾一度将公司推向破产边缘，但最终挺了过来。
2022 年 10 月 13 日，当时比特币价格跌至两年低点，Strategy 持有的比特币总价值比其负债还少 2600 万美元，几乎陷入财务危机。然而，比特币价格在 2023 年回暖，并在 2024 年暴涨，最终 Saylor 转危为安，并收获巨大回报。
但在最坏的情况下，Strategy 的比特币押注仍可能让公司陷入困境。
如果比特币价格暴跌，公司可能需要变现部分比特币来偿还债务。但 DeLorenzo 指出，公司在卖币时必须转换为美元，期间可能需要支付税费和交易费用，总价值可能损失 四分之一。
此外，如果 Strategy 一次性抛售大量比特币，市场流动性可能无法承接，导致币价大幅下跌，从而进一步减少公司资产价值。
“我认为 MicroStrategy（Strategy）就是建立在一座‘比特币纸牌屋’之上，随时可能倒塌，”DeLorenzo 说。
Michael Saylor 与 Strategy 的崛起
Strategy 由 Michael Saylor 及两名 MIT 同学于 1989 年创立，最初是一家专注数据分析的软件公司。作为商业分析的早期先锋，Strategy 帮助麦当劳（McDonald's）等大客户处理海量数据，用于商业决策。
年轻的 Saylor 年仅 24 岁 便创办公司，并赶上了 90 年代互联网泡沫。1998 年，公司上市，Saylor 一夜之间成为亿万富翁。
Saylor 以“远大抱负”和“大胆预测”著称，同时也是个奢华生活的代表人物。他拥有多艘豪华游艇，其中一艘甚至出现在 2015 年电影《Entourage》 里。
然而，2000 年，Strategy 财务造假丑闻爆发，公司宣布 1999 年收入比之前披露的少 25%。Saylor 个人财富一天内缩水 60 亿美元，创下当时“全球单日最大个人财富损失”纪录。
SEC（美国证券交易委员会）指控 Saylor 及公司高管夸大财务数据，最终 Saylor 在 2000 年支付 828 万美元和解，但未承认任何不当行为。
从“唱衰比特币”到“ALL IN”
Saylor 一直热衷于新兴科技投资，但他对比特币的态度曾大反转。
2012 年，他出版畅销书《移动浪潮》（The Mobile Wave），准确预测了智能手机和移动计算的崛起。在公司内部，他还推动了两项成功业务，包括 后被出售的 Alarm.com（互联网远程安防监控）。
2013 年，他曾公开表示比特币“寿命不长”。但在 2020 年疫情期间，他的态度发生剧变。由于担心美联储大放水引发通胀，导致 Strategy 现金储备贬值，Saylor 选择将公司资产大举转向比特币。
“我们突然意识到，自己正坐在一块‘5 亿美元的冰块’上，而它正在融化。”Saylor 在 2020 年接受 CoinDesk 采访时表示。
于是，他在 2020 年斥资 2.5 亿美元买入比特币，消息一出，公司股价 暴涨 10%，Saylor 彻底改变了策略，从此坚定押注比特币。
如今，他已带领 Strategy 购买了数十亿美元的比特币，并坚称‘永不出售’。
